文 | 何艳
编辑 | 谢长艳
宏观和微观研究都有价值，但在投资中起决定性作用的是微观。
现在的市场并没有遍地黄金，但投资机会是有的。好的投资机会何时都稀缺，所以我们很珍惜。
一些品牌消费品，消费者会主动上门来买，这些公司会从竞争中胜出。 疫情全球蔓延让资本市场的不少公司出现“无差别”下跌，但也有些基本面强劲的公司并未出现很大幅度调整。深圳大禾投资董事长胡鲁滨本周做客《面对面》栏目时表示，好的投资本身就是要应对各种不确定，包括疫情，包括金融危机和自然灾害等。与其去预判各种不确定性，倒不如在这些事情还没有发生的时候就已经做好了应对，去找到并投资那些随时都能抗风雨的公司。
不预判危机去投资有抗风险能力的公司
《红周刊(博客,微博)》：您曾在券商和公募基金做投研，并主管过宏观策略，而股票投资又是微观，您怎么看投资中微观和宏观的关系呢？胡鲁滨：宏观经历对我目前的资产管理工作非常有帮助。宏观和微观研究都有价值，但在投资中起决定性作用的是微观。就像做公司，关键不是研究宏观，而是去思考自己有没有其他人所无法替代的竞争优势。
而且我们对于宏观研究的能力是有限的。比如此次疫情，我们既未能在事前判断到它会发生，也未能在它发生后预料到它每个节点的新变化，现在我们对疫情最终究竟会对世界经济产生何种程度的影响也不太清楚。
《红周刊》：谈到疫情，不少优质公司因之“无差别”下跌，甚至出现“错杀”，对于这类优秀公司，是否已经具备“便宜的价格”？您怎么看待择时？
胡鲁滨：优秀公司因受疫情之类的外部冲击出现明显下跌，当然是可以买进的。但这不是择时的问题，而是买入价格的问题。好公司应该在好价格买入，是将公司本身价值和现在的市场价格进行比较，最后得出的判断，而不是考虑市场接下来会怎么样才做出的决策。
现在的市场并没有遍地黄金，因为在这一轮市场调整过程中，基本面强劲的公司并没有出现多大幅度的调整。但投资机会是有的，因为好的投资机会任何时候都非常稀缺，所以我们也很珍惜。
《红周刊》：在疫情黑天鹅冲击下，您怎么去关注您所投资公司的基本面呢？
胡鲁滨：我们关注公司基本面，本身就是非常长期的事情，即使在疫情中，也未发生改变，长期的投资逻辑不会没有发生改变，疫情对我们的投资也没有太大影响。
好的投资就是要有能力去应对各种不确定的事情，如疫情、金融危机、自然灾害等。投资是以结果为导向的，那么各种不确定的因素在投资中应该去考虑的内容，所以与其去预判这些事情，倒不如在还没发生时做好应对。
《红周刊》：您是如何应对的呢？
胡鲁滨：最重要就是投资好公司。因为好公司有足够的抗风险能力，能够度过危机，并且能在下一轮经济繁荣的过程中会变得更强大。我们不去预测风雨，而是找到方舟。
“三好”标准选股 赚取公司盈利的钱
《红周刊》：那就谈谈您的选股逻辑吧。胡鲁滨：投资就是买标的公司的生意。投资本身看起来是一个金融工作，但是其实它更加像是一个实业的思维方式。因此我会按好行业、好公司、好价格的标准去做标的筛选。投资收益通过股价上涨来实现，但股价上涨是以公司持续盈利做基础的。公司真正能赚钱，股价才能真正得到支撑。
我们对所投资和关注的公司都有很长的投资清单。清单里包括公司的长期市场需求、相对于竞争对手的优势等等。我们也会关注公司所在行业产品的核心竞争力，关注公司的治理结构，其管理团队的品质、品德和能力，以及他们有没有可能会给我们制造额外的惊喜，惊喜是指有没有可能做出一些新的具有很高盈利能力的项目。
把这些问题想清楚后，我们会给这家公司一个合理的价格。如果按照这个公司最后算出来的价格，未来很多年的自由现金流贴现值大概是100亿的话，那么我们希望能以70亿或者更低的价格去获得这家公司股权。
这事说起来容易，但做起来却并不容易。因为市场经济的一个非常核心的点就是定价，包括产品的定价和资产的定价，资产的定价是一件非常复杂的事情。
《红周刊》：这样下来，真正能研究透的股票就不会太多，也正好与您的集中持股相契合，比如您投资的个股一般不超过10只。
胡鲁滨：事实上，集中持股不是我们的追求，而是结果。我们认知能力有限，不太可能对很多公司都具有深刻认知。如果持有的标的数量太多，那么其实说明我们对其中的很多标的的了解和认知是不够的。
实际上持仓的数量能够有三四只的话，已经充分享受到了分散持仓带来的好处。《红周刊》：在当前市场激荡的背景下，如何坚守价值投资的初衷呢？
胡鲁滨：首先，需要正反馈。如果说坚持的始终未得到正反馈，我们就很难去坚持。
其次，价值投资本质上是一种非常注重基本面的研究方式，需要实事求是地验证自己对社会和经济的认知和理解。所有错误的认知，最后都会反馈到公司经营上来，也会对股价有所反馈，因此需要不停地去认知这个社会，认知其中的企业。这要付出实践，而不仅仅是理解理念。随着实践的不断丰富和深入，理念不断修整和演变，最后都会反应到投资业绩上来，并且让自己感受是正在一条正确的道路上做事情。
短期是坚守，时间长了就变成自然而然的事情了
。《红周刊》：那么如何面对出资人“赚钱就高兴不赚钱就不高兴”的压力呢？
胡鲁滨：确实存在这个问题，实话实说，作为投资人我会感受到出资人传导过来的压力。但我们的生活无时无刻不受到情绪波动的困扰，但这些不应成为我们做正确事情的阻碍。好的投资需要理性地去分析判断很多事情后再做出合理的决策，那么判断和应对出资人的情绪也是管理公司的分内之事。想好如何应对时，就不觉得这是一个很大的问题。
消费业更青睐受技术进步影响不大的公司
《红周刊》：您在最新的致投资者信中提到，进一步研究了消费行业和传统制造业，为何青睐这两个行业？
胡鲁滨：这两个行业有共性。行业格局较好、公司产品需求稳定，产业集中度让优秀公司的竞争优势会更突出。而且这些公司估值也不是很高。
《红周刊》：消费股在股市，就像“爱情永远是电影的主题”一样。能举例谈谈具体的投资逻辑吗？
胡鲁滨：品牌消费品我非常关注。实际生活中，经营一个生意把产品卖出去很不容易。但有一些品牌消费品，消费者会主动上门，这些产品会从竞争对手中脱颖而出。但要获得这样一种消费者的认同，需要非常漫长的时间。而这样的公司具有很宽的护城河和很强的竞争优势。
《红周刊》：消费细分领域众多，您更偏爱哪些领域？胡鲁滨：我们对消费行业的很多细分的领域都挺喜欢，相对而言，还是喜欢受技术进步影响不大的公司。
因为技术进步会影响原有公司的长期竞争力。比如当下的新能源车就可能存在这个问题，整个行业目前还处在技术摸索阶段。一些行业促进了社会进步、也改善了人们的生活，但在这条路上因为技术的优胜劣汰很多公司都倒下了，在很多新行业，诸如此类的事情也很多。
再比如，像电影公司、院线公司在成熟的经济体如美国，也不赚钱。但我们游戏行业以及一些直播平台公司，在新的模式下确实取得了非常好的盈利的状况和平台效应，也赚到了很大的收入和利润。
《红周刊》：传统制造业呢，我国作为传统制造业大国，正从低端向高端制造业转型。您关注的细分领域，未来的成长性在哪里？
胡鲁滨：相对于很多新兴的公司而言，传统制造业的成长性确实会小很多，但是传统制造业的好处在于，优秀的公司很容易辨识。而一些新产业领域就没那么容易。虽然未来肯定会有优秀公司会从很多新领域中冒出，但这需要时间，前期投资难度很大。中国在向高端制造业迈进的过程中确实存在着机遇和挑战。很多传统制造业由于受到环保的压力和劳动力成本上涨的影响，已逐步向国外转移。而我们关注的是那些不断地吸收先进技术、能够不断地提高产品附加值的优秀企业，这些进步都会反映到企业产品销售和利润的稳步提升上来。
《红周刊》：您在2019年初步研究了互联网公司，与传统公司相比，互联网公司成长更快，不确定性更高。看这些公司与传统公司有哪些区别呢？
胡鲁滨：互联网公司确实具有一些独特的用户马太效应，还有比如先发优势明显、赢家通吃以及巨大的规模经济和网络效应。互联网公司和传统公司各自所处的行业不同、特点不同，确实会有很多不一样的分析角度，但是从最根本上说，我们还是要去关注具体公司的成长性和可持续性，以及这些公司的核心竞争力，也就是我们经常说的DCF的思维方式。■
（本文已刊发于4月4日的《红周刊》）
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（责任编辑：王治强 HF013）
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