IPO前夕投资机构突击入股，维峰电子对赌协议背后疑点重重

　　业绩持续增长，股东在IPO前夕突击增资入股时却以能否上市为对赌条件要求实控人签署回购条款，这背后是否藏有猫腻？

　　维峰电子（广东）股份有限公司（以下简称“维峰电子”）于2021年6月申请深交所创业板上市，并将于2022年4月8日首发上会，保荐机构为申万宏源证券，保荐代表人为盛培锋、吴隆泰。

　　需注意的是，3月底，证监会官网披露一则处罚公告，盛培锋作为申万宏源证券在科创板上市项目的保荐代表人，存在“对主要客户基本信息核查不到位”、“未按审核问询要求进行全面核查”等保荐职责履行不到位的情形，予以监管警示。

　　本次IPO前夕，维峰电子曾于2020年12月与四家机构股东签署对赌协议，若其未能在2023年底前登陆A股或被并购，实控人须回购上述股东的股份。

　　据了解，维峰电子主要为下游工业控制、汽车及新能源行业提供连接器。本次IPO，维峰电子拟募集资金6.04亿元，主要用于华南总部智能制造中心建设项目、华南总部研发中心建设项目、补充流动资金。

　　时代商学院以系列报告的形式，从对赌协议猫腻、毛利率畸高、产品技术壁垒不强、研发能力远逊可比同行等角度对维峰电子展开分析，本文为系列报告的第一篇。

　　【概述】

　　维峰电子在IPO前的2020年引入四家机构股东，并与以上投资机构签署了含股权回购条款的《增资认购协议书》，按照协议书相关内容，若该公司未能在2023年前登陆A股或被并购，实控人李文化将背负6490万元债务以回购上述股东的股份，其背后或涉股权代持问题。

　　报告期内，维峰电子的应收账款和应收票据都在大幅增长，2021年，维峰电子应收票据和应收账款的总额相比2018年翻了一倍，或涉嫌通过应收账款突击增收。在公司业绩靓丽的背后，机构股东却一致要求签署含回购条款的对赌协议或出于不信任该公司经营能力的考虑。

　　IPO前夕四家机构突击入股家族企业，或涉嫌股份代持

　　维峰电子于2002年11月29日由李文化、李小翠在东莞成立，其从工业控制连接器起家，开始布局汽车连接器新业务，再到如今开展新能源连接器业务，一路发展壮大。目前该公司已形成以工业控制连接器为主体、汽车及新能源连接器为两翼的发展格局。

　　在发展的过程中，李文化的家族牢牢把握企业的股权，“家族企业”特征明显。截至招股说明书签署日，该公司实控人、董事长李文化，李文化之妻罗少春与李文化之子李睿鑫三人直接或间接合计控制该公司87.21%的股份。

　　而其余股份，则落在维峰电子2020年12月第四轮融资引入的东莞金产投、富民创投、德彩玉丰和曲水泽通的手中。这次增资距该公司申请A股上市仅相差6个月，属于突击入股。

　　需注意的是，为了这次增资入股，实控人李文化居然还背上了6490万的潜在债务。

　　招股书显示，2020年末，维峰电子与东莞金产投、富民创投、德彩玉丰、曲水泽通签署了含股权回购条款的《增资认购协议书》，规定若维峰电子未能在2023年12月31日前完成中国A股IPO上市或未被上市公司并购，莞金产投、富民创投、德彩玉丰、曲水泽通均有权要求李文化回购其持有的该公司全部或部分股权。

　　协议同时规定，回购价款等于要求回购的股份数对应的增资本金—要求回购股份的所对应的投资方已实际取得的分红金额+投资存续期所产生的利息（利率为 6%/年，单利计算）。

　　上述新增股东在维峰电子第四轮增资中共投入5500万元，以三年为周期粗略计算，回购价款或能达到6490万元，这意味着如果维峰电子三年内未上市，或未被上市公司收购，李文化将背负6490万元的债务。

　　事实上，证监会对IPO企业的对赌问题一直很重视。2021年2月5日，证监会发布《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》，对IPO企业涉及的股份代持、异常入股、新进股东锁定期、多层嵌套等进行了归总和明确，将需要锁定36个月的“突击入股”时间段由申报前6个月增加到申报前12个月。

　　此外，根据证监会《首发业务若干问题解答》，投资机构在投资发行人时约定对赌协议等类似安排的，原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：

　　一是发行人不作为对赌协议当事人；

　　二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；

　　三是对赌协议不与市值挂钩；

　　四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。

　　对此，维峰电子在招股书中表示，上述对赌协议自公司向中国证监会/证券交易所递交正式 IPO 申报材料之日自动中止履行，但：（1）公司中止或放弃 IPO 计划；（2）公司 IPO 申请被否决；（3）公司 IPO 申报材料被撤回的，回购条款的效力即自行恢复。如中国证监会或证券交易所对公司的发行申请作出予以核准或注册的决定且公司首发上市成功的，则上述回购条款永久解除。但如果发生回购条款中止后恢复效力的情况，公司实际控制人可能需要履行有关回购条款从而导致公司现有股东持股比例发生变化的风险。

　　从招股书财报看，报告期内维峰电子净利润呈持续增长态势，经营并不算差。2018年至2021年，维峰电子的净利润分别为2658.42万元、4338.24万元、6109.43万元、1亿元，利润增速较快。

　　对此，时代商学院不由产生疑惑，一般而言，企业引入投资机构的目的多是看重机构的背景，强强联合以优化业务结构或改善公司治理结构水平；而维峰电子在IPO前夕以上市或被并购为条件突击引入股东的合理性在哪？从投资角度看，入股一家净利润持续高增长的企业应该算一笔比较不错的投资，然而，上述四家突击入股的机构却一致要求签署3年内不上市或被并购就必须回购股份，且仅以本金加年化6%的利息回购出资款项，对于入股一家经营效益较好的企业而言，这真的符合投资思维吗？上述股东是否替实控人李文化代持股份，以规避公司上市后减持套现的限制？维峰电子是否存在隐瞒股东代持股份的情况？

　　机构股东或出于不信任而要求签署对赌协议

　　市场为什么关注IPO企业的对赌协议呢？因为对赌条款的触发，往往会对IPO企业的资金状况、财务状况、控制权稳定性、正常生产经营等造成重大的不确定性甚至不利影响，且该类协议在一定程度上赋予了相应股东超过其他股东的某种特权。

　　而维峰电子与上述投资机构签署含股权回购条款的《增资认购协议书》，一旦2023年底前该公司无法成功登陆A股或被并购，实控人李文化将背负了6490万元的债务，并可能导致该公司现有股东持股比例发生变化的风险，甚至间接影响该公司的持续经营能力。

　　招股书显示，报告期内维峰电子的营业收入分别为2.29亿元、2.32亿元、2.73亿元、4.09亿元，净利润分别为2658.42万元、4338.24万元、6109.43万元、1亿元。

　　需注意的是，作为营收和净利润都大幅增长的“潜力股”企业，维峰电子的实力应该不可轻视，而签署对赌协议在一定程度上反映了投资机构对于被投企业经营能力的怀疑，不然为何四家投资机构一致要求与维峰电子签署对赌协议？这是否说明投资机构其实对维峰电子不信任？其是否对维峰电子的业绩掺水保持怀疑，但不方便直说，故以签署对赌方式来套现保全本金？

　　根据招股书，近年来，维峰电子的应收账款和应收票据都在大幅增长，2019—2021年，维峰电子的应收票据和应收账款总额分别为5020.06万元、7762.12万元、1.18亿元。2021年，维峰电子应收票据和应收账款的总额相比2019年翻了一倍。招股书还显示，该公司存在少量已背书或贴现且资产负债表日尚未到期的应收票据终止确认。

　　若该公司的业绩为冲刺IPO提前确认收入或突击压货增收所得的结果，那么，维峰电子的真实营收到底是多少？其是否存在突击增加收入，在上市前改变业绩下滑态势的可能？维峰电子业绩高增长的背后有多少可信度？

　　3月31日，上交所网站公布了《关于对保荐代表人盛培锋、邓少华予以监管警示的决定》。决定显示，盛培锋、邓少华作为申万宏源证券在科创板上市项目的保荐代表人，存在“对主要客户基本信息核查不到位”、“未按审核问询要求进行全面核查”，导致相关信息披露不准确，直至举报信核查后才予纠正，保荐职责履行不到位的情形，对其予以监管警示。

　　而恰巧，维峰电子的保荐机构正是申万宏源证券，上文提及的盛培锋也是维峰电子的保荐代表人，本次IPO，申万宏源信息披露的职责是否履行到位？盛培锋是否勤勉尽责？

　　值得一提的是，IPO前夕突击增收而上市后业绩原形毕露的案例并不少。

　　4月2日，于2020年7月在科创板上市的恒誉环保（688309.SH）发布第二次风险警示公告，该公司预计2021年实现营业收入8456.59万元，实现归属于上市公司股东的净利润-965.94万元，根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》的有关规定，公司股票可能自2021年年度报告披露后被实施退市风险警示（即更名为*st恒誉）。由此，上市不足两年的恒誉环保或成为科创板首家*ST公司。

　　2021年是恒誉环保上市后第一个完整的会计年度，但首次亮相便出现业绩大跳水，营收同比腰斩并由盈转亏。据了解，在上市前的2013年至2017年，恒誉环保的业绩平平无奇，2018年业绩突然“大爆发”，实现营业收入2.52亿元，超越此前五年之和。

　　和恒誉环保类似，维峰电子的业绩也突然在报告期内尤其是签署对赌协议的2020年开始迎来大爆发，应收账款同时大幅增长，其是否存在和恒誉环保一样的业绩变脸风险？投资机构与维峰电子及实控人签署含回购股份条款的对赌协议是否出于这个考虑？维峰电子的业绩是否真实可靠？