对话｜重阳投资总裁王庆：港股A股具有较高投资价值 美股十年牛市或将终结

王庆表示，目前A股主要指数估值处于低于历史均值区域，而A股相对价值指标处于历史最高区间水平，具有很高的投资价值。符合产业升级方向、真正具备核心技术的科创公司，可能是下一轮核心资产。此外，他维持“股票比房子更有投资价值”的观点。

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采访&编辑 | 郭昕妤

“A股目前的投资价值已经达到了很高的水平，H股的相对投资价值则更高，而美股十年牛市或将终结。”在近日的一次书面采访中，中国私募基金的翘楚、上海重阳投资管理股份有限公司总裁王庆对腾讯财经如此表示。

王庆先生现任重阳投资总裁兼首席经济学家，曾任国际货币基金组织经济学家、摩根士丹利大中华区首席经济学家、中金公司投资银行部执行负责人。重阳投资是中国国内最大的阳光私募基金，管理资产规模逾百亿人民币。

全球股市的恐慌时刻见顶了吗？A股哪些领域投资机会更大？下一轮核心资产会是什么？在近日与腾讯财经的一次独家对话中，王庆就宏观经济、A股后市行情、行业与板块展望等投资话题给出了看法。

王庆认为，市场最恐慌的时候已经过去了。他预计全球经济增速在二三季度会出现V型反弹，并判断全球疫情的拐点也应该不远了。

王庆看到，当前A股市场与2018年的那一轮探底有很大的不同。当前市场主要是由疫情爆发引起的供给侧冲击，而2018年则是由于内外多重因素叠加而成。目前A股主要指数估值处于低于历史均值区域，而A股相对价值指标处于历史最高区间水平，因此看好后市行情发展。

投资上，王庆表示，需要格外重视基于内需的相关产业，以及对经济基本面和景气周期比较敏感的标的。符合产业升级方向、真正具备核心技术的科创公司，可能是下一轮核心资产。

此外，他还维持“股票比房子更有投资价值”的观点。他认为，尽管房地产需求可能会迎来短期反弹，但中长期看，“房住不炒”的定力叠加长效机制的推出，房地产将处于平稳发展的态势。

以下是采访实录：

市场最恐慌的时候已经过去

腾讯财经：近期市场有一些回暖的迹象，随着美联储无限量

QE

以及各国政策的发力，全球股市开始有所反弹。疫情对经济的影响显然还没有结束，但市场最恐慌的时候是不是已经过去了？您认为现在是我们可以乐观一点

“

积极抄底

”

的时候吗？

王庆：资本市场最恐慌的时候已经过去。疫情对经济影响最大的是一季度，一季度经济出现了负增长，但是我们预计

二三季度经济增速会出现一个

V

型反弹。全球疫情冲击是这轮全球市场调整的始作俑者，所以全球疫情的发展是判断全球市场走势最重要的因素。我们判断全球疫情的拐点应该不远了。

外围市场对

A

股的影响主要分三个阶段。首先是我们国内疫情的爆发和应对，由此产生的对国内股票市场的影响，大概一个月左右的时间，调整时间不长，随后企稳反弹。

外围市场的冲击分为两个阶段，第一波冲击是从2月3日到3月10日，资本市场的反应很像之前A股的反应，因为大家都担心经济衰退，所以无论是股市还是信用债市场都出现调整。A股和港股都受到了影响，尤其是港股市场受到的影响更大。其中在2月21日到3月10日，A股基本上横盘震荡，而港股大跌。第二波冲击是3月11日之后，全球资本市场出现了大幅震荡，在全球流动性危机中，港股和A股很难独善其身。A股有陆股通，外资通过陆股通参与A股市场，投资者为了寻求资金要甩卖资产，因此

流动性越大、市值越大、外资持股集中股越高的资产，反而越被外资卖出。

但是随着市场对疫情拐点的预期逐渐临近，以及各国普遍推出前所未有力度的救市干预政策，全球市场从3月下旬逐渐企稳回升，各个主要市场从底部也都有约20%的反弹，

可以说最恐慌的时候已经过去了。

A股港股具有较高投资价值 美股牛市或将终结

腾讯财经：您如何看待当前

A

股、港股、美股的估值和投资价值对比？

王庆：根据我们重阳宏观信号系统模型测算显示，经过市场前期的调整，

A

股目前的投资价值已经达到了很高的水平；

H

股的相对投资价值更高，已经达到了除

2016

年初以外的最高点。背后原因在于，在疫情冲击面前，中国所面临的不确定性是最低的，我们无论控制疫情的程度、复工复产的进度都是最快的，宏观政策反应的速度及其政策效果也非常有力，应对冲击的潜力最大。

此次疫情冲击暴露出美国经济非常脆弱，而资本市场更是包含内在的脆弱性，如资本市场里的杠杆率仍然偏高。我们判断，

美国十年牛市或将终结。

腾讯财经：这一轮

A

股从最低跌到

2600

多点反弹到现在

2800

多点，您如何看待近几日

A

股大幅回调之后的反弹？怎么判断当前

A

股的估值水平？今年后三季度

A

股的走势将会如何？

王庆：全球疫情爆发后，我们迅速采取了“内防反弹、外防输入”的一系列防控措施，将疫情的风险控制到最小。同时，各地积极推动复产复工，最大限度的减少疫情对经济的影响。与之同时，政策上我们推出了一系列举措对经济进行救助。财政政策方面包括适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模；货币政策方面包括降低存款准备金率，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕，充分发挥再贷款再贴现、贷款延期还本付息等金融政策的牵引带动作用等。这是一轮针对性的力度空前的经济救助行动，稳定了市场信心。

当前

A

股主要指数估值处于低于历史均值区域，同时根据重阳宏观信号系统模型测算，

A

股相对价值指标升至

1.11

，已经处于历史最高区间水平。我们认为，随着疫情拐点的到来和经济的反弹，市场也将随之回升，我们看好后市的发展。

腾讯财经：

A

股当前承受的下行压力跟

2018

年下半年相比有什么异同？

王庆：2018年下半年股市的调整主要由内外两方面引起，内部防范化解重大风险成为三大攻坚战之首，基于我国宏观杠杆率过高，经济政策上采取了降杠杆、紧信用的系列措施，“资管新规”的推出约束了金融乱象，同时也加剧了流动性紧缩和风险偏好下降；外部中美贸易摩擦持续升级，美联储多次加息造成了资金流出压力。这些因素共同造成了股市的调整。

此次市场的调整主要是由疫情爆发引起，是典型的供给侧冲击，这与

2018

年有很大的不同。

值得注意的是，正是因为我们在2018年积极去杠杆，主动刮骨疗伤，将难的事情做在了前头，有效降低了宏观经济杠杆率，所以我们的经济金融系统相对健康，这也为应对此次疫情冲击创造了良好的政策空间。

投资需重视基于内需的产业 股票比房子更有投资价值

腾讯财经：您如何看待新冠疫情对产业结构的冲击和重塑？

A

股哪些板块的投资逻辑将发生变化？尤其是科技、消费等。

王庆：疫情导致全球经济相当程度的停摆，势必影响到产业结构。由于外部需求的减弱，一个直接的变化是，基于外需的相关产业会受到较大冲击，所以

投资上需要格外重视基于广大内需的相关产业。在我们看来，随着复工复产的全面恢复以及一系列经济政策的落地，

我国经济增速有望在下半年出现

V

型反弹，因此对经济基本面和景气周期比较敏感的产业标的将迎来较大的机会。

腾讯财经：您在近期提出过

“

股票比房子更有投资价值

”

的观点。您如何看待此次疫情对房地产市场的影响？当前股票的投资价值和房产相比，哪个大？

王庆：疫情的爆发压制了房地产的需求，随着疫情得到控制，

需求可能会迎来短期内的反弹。中长期看，中央坚持“房住不炒”的定力，不将房地产作为刺激经济的手段，同时随着城市群建设的推进，土地制度、人才制度等长效机制的推出，房地产将处于平稳发展的态势，但是从投资的角度而言，其收益率将会降低。相比而言，

股票的投资价值仍然更大。

具备核心技术的科创公司可能是下一波核心资产

腾讯财经：在这一轮大跌之前，虽然沪指在

3000

点上下反复震荡，但以茅台为代表的核心资产股价却屡创新高。作为获取绝对收益为目标的私募，您认为后市还会呈现这样的结构性行情吗？如果是的话，下一轮核心资产在哪？分布的行业范围是哪些？

王庆：市场难以持续处于大波动状态，近期股价开始修复，修复的过程将可能按照时间顺序分为三个阶段。首先，流动性环境平稳之后，短期被机构集中被动抛售的股票先行修复，港股将对此反应比较明显；随后进入基本面决定的修复阶段，那些基本面受疫情影响较小的公司（俗称被“错杀”）股价回升；最后，随着中国的全面复工以及全球疫情出现拐点，基本面受疫情影响较大的公司（比如交运板块）将会走强。

实际上疫情发生前，我国经济基本面和业绩已处于复苏阶段，疫情的冲击干扰了复苏的进程，砸出了一个大坑，但是随着力度空前的政策托底措施落地，反而更加明确了经济复苏和业绩反转的进程。所以我们认为，

未来的核心资产还是要从与经济基本面、与国计民生相关度高的领域去寻找，比如符合产业升级方向、真正具备核心技术的科创公司，这类公司既可能存在于新兴行业，也可能存在于传统产业，以及被低估的具备动态高股息率的传统行业优质蓝筹股等。尤其是

基于港股的估值和资金环境优势，其投资机会格外值得重视。